暴走的挖機銷量，都去哪兒了？
發布時間：2020/08/27 作者：王嘉偉
4月挖機銷量在高基數下仍然暴增64%，5月份超預期可能性極大。目前終端銷售十分火爆，缺貨比例超20%。
龍頭公司三一重工股價一路長陽，近期創半年新高。
事實上，挖機銷量暴走從2017年就開始，銷量迭創新高，但市場對持續性的質疑從未間斷。如此巨大的挖掘機需求，都去了哪里？
1、4月銷量火爆、5月仍超預期
（1）挖掘機漲價后，仍供不應求，4月銷量火爆
根據最新數據，4月份挖掘機總銷量4.54萬臺，其中出口/內銷分別0.21/4.34萬臺、同比+0.9%/+64.5%，同比增長59.9%，內銷更好。
券商認為，終端實際需求情況更好一些，主要是有比較明顯的保供壓力，目前缺貨比例依然有20%左右。
上月調研顯示：三一發布價格上調通知后，徐工、臨工等7~8家主機廠都表示要提價格，預計一周內都會調整價格，最近各品牌代理商正在制定新的價格政策
，一步到位或分步提價。
其中代理商強勢品牌都是會按照終端價小挖10%、中大挖5%的漲上去，是對市場原來跌價的回補。
（2）龍頭滿產，5月銷量仍超預期
據產業鏈調查，當前國產液壓件龍頭是滿產狀態，而液壓件下游44%應用于工程機械。
因此5月份繼續大幅度正增長可能性很大。天風證券預計，5月挖掘機銷量3~3.5萬臺、同比+55~85%。
2、暴走的挖機銷量，都去了哪里？
（1）誤讀！出口是拉動銷量的主力
挖機被稱為基建的“晴雨表”，地產、基建是拉動挖機銷量的主要因素。但2018年開始，地產和基建投資低增速，而挖機銷量不斷逆勢新高。
很多觀點認為是“一帶一路”激發的海外出口，誠然，海外出口此前增速很高，但整個出口占挖機銷量的比重卻不高，截至目前僅10%。那么需求來自哪里？
（2）基建仍是主力，農村需求或是亮點
疫情全球處于擴散期，Q2海外需求有可能進入“速凍”模式、近期回復緩慢，全年經濟增長或將更加依賴內需，由此基建投資是未來重點工作，也符合3月27日
政治局會議“擴大內需”和“積極財政政策”的方向。
根據申萬宏源預測，今年基建投資累計增速將逐月上漲，全年接近10%。
搞基建當然需要挖掘機，其中20噸以下的小挖，主要用于各類市政建設和新農村建設，20~30噸的中挖，主要用于大型基建（鐵公基）和房地產建設。驗證上
文中4月挖掘機內銷為什么大增64.5%。
此外，廣發證券此前數據分析顯示，農村需求是挖掘機需求中非常重要的增量部分。農村需求約占挖掘機銷量需求的30%，占比從8%左右提高到了30%，而基建
和地產占比在下滑。
（3）龍頭市占率大幅提升+國四標準實施
頭部企業的出口比例將持續提高、擴大全球份額，主要優勢在于成本控制和新技術應用。
下圖可以看出，20年4月份國產商三一、徐挖、柳工等市占率總計58.4%，且近幾年市占率不斷提升，外企市占率最高的卡特下滑至9%。
此外，國內環保政策預計將強制淘汰國零和國一的設備，未來逐步淘汰國二設備，走入良性循環。較早前預期今年年中開始“國四”排放標準落地實施，有可能
推遲到2021年，雖有延遲，但仍將推動行業更新換代潮到來。
3、高增速的挖機銷量還能持續多久？
（1）未來三年銷量增加，但增速趨緩
受益于基建投資擴張帶來的新增需求和行業排放升級帶來的更替需求，申萬宏源證券預計2020-2022年挖機行業銷量將分別達到 23.77萬臺、24.38萬臺、25
.02萬臺，同比增速分別為+1%/+3%/+3%。由此看出，未來三年銷量穩定且持續。
（2）中短期將以國內需求為主
上文提到逆周期調節基建加碼，而海外占比不高，預計挖機行業短中期將以國內需求為主，預計國內挖機行業銷量 2020-2022 年有望達到21.64 萬臺、22.
25 萬臺、22.89 萬臺，同比增速分別為+4%/+3%/+3%。
國內需求主要來自于新增需求以及更替需求，下面進一步展開分析。
①新增需求來自大型基建
由于2020 年由于穩基建的政策基調，不少大型基建項目在 2020 年集中開工，例如浙江省總投資 8864 億元，集中開工 537 個重大項目。預計2020 年國
內挖機銷量結構中，新增需求占比將上升。
②更替需求主看環保
受益于環保升級的積極影響，2020年原本國3標準的挖掘機有望提前淘汰。但受新冠肺炎影響，部分省市出現延遲執行淘汰國3設備的情況，可能推遲到明年
。
因此2021年國3設備才開始淘汰，預計 2020-2022 年國內挖機銷量中，更替需求分別為 13.80萬臺、17.71 萬臺、18.24 萬臺，2021-2012年占比高達30%
、50%。
4、復盤歷史，挖掘機銷量和股價的關系
（1）挖掘增速20%~50%，最有利于股價
我們以挖掘機龍頭三一重工為例，觀察股價和挖掘機銷量增速的關系。從下圖可以看到，當挖掘機銷量增速處于20%~50%之間的時候（就是圖中綠色區間），
最有利于股價表現；相反，當挖機增速從20%的臨界點向下的時候，對應股價的峰值。
上述結論反復在2005年、2011年、2019年出現。
為什么挖機銷量高增長的時候，股價反而沒有表現？這是因為，挖機增速從底部回升，需要忍受較長時間的景氣周期確認時間。這就解釋了為什么2005年初
期，挖掘的增速長達一年時間的高速增長，但是股票沒有絕對收益，而股票表現最好的階段反而是挖機增速從50%以上的高速區間回落至20-50%中增速區域。
同樣的邏輯也在2011年得到驗證。
（2）當前或處于中高增速的周期末端
我們當前所在的周期，是從16年底開始的復蘇，到18-19年的中增速階段，股價相應大漲。根據上文推測，未來三年的增速將從中增速區間，回落至個位數
增速，對應周期的末端。除非個別龍頭公司能夠通過提升市占率保持銷售增速。
5、三種挖機機會怎樣？
挖掘機按照噸位分類主要分為三種，20噸以下小挖、20-30噸中挖以及30噸以上大挖。
下面分別說下三種挖機主要機會怎樣？
（1）小挖推動行業銷量屢創新高
20噸以下的小挖，主要用于各類市政建設和新農村建設項目，替代人工的意義重大、推動行業銷量屢創新高。
小挖銷量持續增長，除了與市政建設投資有關外，與勞動力成本也有密切相關。據協會數據，我國小挖年銷量已由2015年3.1萬臺增長至2019年12.8萬臺，
占總銷量的比例維持在60%以上。
（2）替代效應下，中挖難再創新高
20~30噸的中挖，主要用于大型基建（鐵公基）類項目和房地產建設項目。中挖主要應用在房地產的地坑、大型基建項目地基（與旋挖鉆配合）、舊房破拆
等，施工節奏上處于較早進場。
隨著人工價格上漲，已經開始出現一臺大噸替代兩臺中挖、節省機手成本的現象。據協會數據，中挖銷量從15年1.95萬臺提高至19年5.15萬臺。
（3）大挖用于礦山，占比不斷提高
大型挖掘機，即30噸以上型號，主要用于礦山采掘，尤其是花崗巖石料、鐵礦、鋁土礦、露天煤礦等。大挖銷量通常與設備更新周期、大宗商品價格、環保
政策等緊密相關。
根據協會數據，我國大挖年銷量已由2015年的0.55萬臺增長至2019年的2.99萬臺，占挖機總銷量的比例也由10%增長至14.3%。
小編將以上內容進一步簡化，整理一張“挖掘機行業核心公司”的好圖。
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